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　　興業(yè)證券

　　事件：

　　揚(yáng)農(nóng)化工發(fā)布2013年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入16.02億元，同比增長29.9%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)利潤2.51億元，同比增長93.7%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤1.99億元，同比增長85.9%。按1.72億股的總股本計(jì)，實(shí)現(xiàn)每股收益1.156元(扣除非經(jīng)常性損益后為1.20元)，每股經(jīng)營性凈現(xiàn)金流量為2.95元。其中二季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.20億元，同比增長18.6%；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司的凈利潤1.00億元，同比增長83.9%。

　　公司同時(shí)預(yù)計(jì)2013年1-9月歸屬于上市公司股東的凈利潤比去年同期將增長50%以上。

　　點(diǎn)評(píng)：

　　揚(yáng)農(nóng)化工上半年業(yè)績與我們此前EPS為1.15元的預(yù)測(cè)基本相符，同時(shí)也與公司一季報(bào)中所做預(yù)測(cè)(中期業(yè)績?cè)鲩L50%以上)相符，草甘膦景氣同比顯著提升是公司業(yè)績?cè)鲩L的主要原因。

　　草甘膦景氣提升帶動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L。上半年，公司主要除草劑產(chǎn)品草甘膦景氣度顯著提升，價(jià)格同比大幅上漲(華東市場(chǎng)上半年均價(jià)為3.54萬元/噸，同比上漲約42.2%)，是公司業(yè)績?cè)鲩L的主要?jiǎng)恿Α?

　　公司上半年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入16.02億元，同比增長29.9%，其中除草劑業(yè)務(wù)收入同比增長49.4%至6.42億元，該業(yè)務(wù)毛利率上升9.42個(gè)百分點(diǎn)至19.5%。相應(yīng)地，公司綜合毛利率同比上升4.08個(gè)百分點(diǎn)至21.5%。

　　麥草畏是除草劑業(yè)務(wù)重要的潛在增長點(diǎn)。公司已熟練掌握麥草畏生產(chǎn)技術(shù)，并具備產(chǎn)能1500噸(麥草畏市場(chǎng)含稅單價(jià)約14萬/噸)，上半年該產(chǎn)品延續(xù)較高景氣；公司同時(shí)規(guī)劃建設(shè)年產(chǎn)5000噸麥草畏項(xiàng)目(南通基地項(xiàng)目之一)，未來伴隨相關(guān)轉(zhuǎn)基因種子在美的評(píng)估結(jié)束，麥草畏北美市場(chǎng)有望逐步啟動(dòng)，上述項(xiàng)目有望構(gòu)成公司除草劑業(yè)務(wù)重要的潛在增長點(diǎn)。

　　衛(wèi)生菊酯表現(xiàn)優(yōu)異，農(nóng)用菊酯略有下滑。公司殺蟲劑業(yè)務(wù)上半年實(shí)現(xiàn)收入8.48億元，同比增長16.6%，毛利率同比上升1.60個(gè)百分點(diǎn)至23.8%。分產(chǎn)品來看，由于專利品種氯氟醚菊酯在電熱蚊香片、電熱液體蚊香液等新興領(lǐng)域的推廣效果良好，公司衛(wèi)生菊酯上半年銷售額同比增長30.5%。

　　另一方面，公司農(nóng)用菊酯上半年銷售額則同比下降9.8%，主要是由于國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和氣候因素導(dǎo)致市場(chǎng)需求減少。后續(xù)公司規(guī)劃了800噸/年聯(lián)苯菊酯項(xiàng)目及5000噸/年賁亭酸甲酯項(xiàng)目(同屬南通基地項(xiàng)目)，上述項(xiàng)目對(duì)于優(yōu)化農(nóng)用菊酯產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、完善殺蟲劑整體產(chǎn)業(yè)鏈配套程度具有積極意義。

　　重申“買入”評(píng)級(jí)。展望后市，我們判斷草甘膦供需中期而言仍將保持緊平衡，公司草甘膦業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)將維持較高景氣，農(nóng)用菊酯因氣候因素造成景氣進(jìn)一步下行的空間相對(duì)有限，未來重點(diǎn)關(guān)注麥草畏、聯(lián)苯菊酯等南通基地項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)展，以及下游需求的釋放進(jìn)度。公司在除草劑和殺蟲劑領(lǐng)域的整體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出，且后續(xù)仍具備較好成長性。我們維持公司2013-2015年EPS分別為2.00、2.31、2.76元的預(yù)測(cè)，重申“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；下游需求低迷風(fēng)險(xiǎn)；新項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。