瀘州老窖：今年?duì)I收有望增40%
近日，我們調(diào)研了瀘州老窖股份有限公司(瀘州老窖，000568)，我們認(rèn)為，其“老窖模式”正處于發(fā)力階段。
我們總結(jié)了“老窖模式”，包括：一是營銷“細(xì)分產(chǎn)品、分類營銷”，多產(chǎn)品、多渠道齊發(fā)力，管理能力保障了“你亂我不亂”；二是推動內(nèi)部交易市場化改革，解決國企激勵與約束難題，降低成本，提高利潤率和競爭力。“老窖模式”是理解公司持續(xù)增長能力的關(guān)鍵，從2011年開始執(zhí)行，之前積累的經(jīng)銷商、產(chǎn)品、制度、營銷組織結(jié)構(gòu)等已處于發(fā)力階段。
我們判斷2012年高檔酒量價齊升仍屬必然，且有可能超預(yù)期。受益于消費(fèi)升級、老窖渠道和品牌力提升，我們認(rèn)為瀘州老窖1573(含中國品味)代表的高檔酒2012年量、價仍將齊升，且我們對2012年量、價上升幅度的判斷仍較保守，實(shí)際表現(xiàn)超出我們預(yù)期的可能性較大。我們預(yù)計(jì)2012年瀘州老窖1573的營收將增長36%。
此外，公司的中高檔特曲系列正處爆發(fā)期，新品“特曲老酒”是2012年新增重點(diǎn)。受益于200-600元/瓶價格帶來的市場需求爆發(fā)，以新品百年瀘州老窖(窖齡酒)為首，老窖的特曲系列從2011年開始出現(xiàn)爆發(fā)式增長，其增長動力來自此前已經(jīng)積累的大量經(jīng)銷商，銷售外包模式激發(fā)老產(chǎn)品如精品特曲、濃香經(jīng)典的活力，中華老字號出現(xiàn)恢復(fù)性增長等。對比了洋河天之藍(lán)約9000噸的銷量，我們認(rèn)為，老窖窖齡酒仍有足夠增長空間，其他特曲產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)50%的銷量增速也屬正常。2012年，公司將推出“特曲老酒”，零售價600多元/瓶，希望帶動中華老字號特曲增長。我們預(yù)計(jì)2012年中高檔特曲營收增長53%。
而公司的全資子公司瀘州老窖博大酒業(yè)(下稱博大酒業(yè))深度分銷將推動中低檔產(chǎn)品高速增長。通過大量招收銷售人員，博大酒業(yè)實(shí)質(zhì)上在實(shí)行深度分銷，且中低檔產(chǎn)品也在升級，高價位產(chǎn)品占比持續(xù)上升。受益于量、價齊升，我們預(yù)計(jì)2012年中低檔產(chǎn)品營收增長26%，這應(yīng)該是很保守的。
我們認(rèn)為，公司2012年?duì)I收增速有望接近40%，維持“強(qiáng)烈推薦”評級，兩年內(nèi)公司市值有望達(dá)到千億元。我們維持2011-2013年每股收益2.08元、3.06元、4.15元的業(yè)績預(yù)測，3年同比增速分別為56%、45%和38%，動態(tài)PE分別為20倍、14倍和10倍。我們看好瀘州老窖管理層創(chuàng)造價值的能力，及其打造的“老窖模式”在中國白酒市場上的持續(xù)增長能力，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
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