新和成：維生素平穩(wěn)運(yùn)行 新材料具有看點(diǎn)
興業(yè)證券
前期，我們調(diào)研了新和成，與公司管理層就維生素、香精香料和新材料行業(yè)動(dòng)態(tài)以及公司業(yè)務(wù)發(fā)展情況進(jìn)行了交流。
VE價(jià)格略有下滑，寡頭競(jìng)爭(zhēng)格局短期不改：今年下半年以來(lái)VE價(jià)格呈現(xiàn)穩(wěn)中趨降的趨勢(shì)，根據(jù)健康網(wǎng)數(shù)據(jù)，目前VE廠家報(bào)價(jià)約在98元左右，而一般而言長(zhǎng)單還會(huì)有3-5%的折扣，與去年138元的均價(jià)有較大差距。從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，VE下游的需求比較穩(wěn)定，主要為飼料、藥品/食品添加劑，每年3-5%的速度自然增長(zhǎng)。今年受到歐債危機(jī)的影響，外需有所減弱，同時(shí)人民幣對(duì)于歐元的升值對(duì)公司的盈利能力也造成了一定影響。目前行業(yè)內(nèi)的整體競(jìng)爭(zhēng)格局仍未有太大變化，BASF、DSM、浙江醫(yī)藥和新和成為主的供應(yīng)商憑借規(guī)模和成本優(yōu)勢(shì)依然主導(dǎo)了VE市場(chǎng)，在新增產(chǎn)能方面，目前福建海欣的約1500噸產(chǎn)能有望逐步進(jìn)入試生產(chǎn)階段，但對(duì)行業(yè)沖擊不大，而受到VE價(jià)格下跌的影響，其他擬建新產(chǎn)能的廠商對(duì)擴(kuò)產(chǎn)態(tài)度也趨于謹(jǐn)慎，預(yù)計(jì)VE價(jià)格有望在100元以下的價(jià)格逐步趨穩(wěn)，保持小幅波動(dòng)態(tài)勢(shì)。
香精香料外需不振，明年有望恢復(fù)增長(zhǎng)：今年上半年公司香精香料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入2.15億元，銷(xiāo)售情況低于預(yù)期，毛利潤(rùn)率受到新產(chǎn)能投放折舊增加的影響也有所下滑。從行業(yè)屬性而言，香精香料比維生素行業(yè)性波動(dòng)更加明顯，去年行業(yè)增長(zhǎng)在10%以上，而維生素僅為5%左右。
但今年香精香料受到經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不景氣的影響，估計(jì)全球銷(xiāo)售額下滑了15-20%。我們估計(jì)公司三季度香精香料業(yè)務(wù)的運(yùn)行狀況與上半年大體相同，全年銷(xiāo)售額有望與去年基本持平。我們預(yù)計(jì)未來(lái)如果國(guó)際需求有所復(fù)蘇，則公司的香精香料業(yè)務(wù)仍有望恢復(fù)較快增長(zhǎng)，成為維生素業(yè)務(wù)外的有益補(bǔ)充。
新材料項(xiàng)目進(jìn)展順利，13年底有望投產(chǎn)：公司近日發(fā)布公告調(diào)整部分募集資金投資項(xiàng)目，將“年產(chǎn)6000噸氨基葡萄糖食品添加劑項(xiàng)目”涉及投資變更為“年產(chǎn)5000噸復(fù)合聚苯硫醚新材料項(xiàng)目”。聚苯硫醚(PPS)是特種工程塑料的一種，其產(chǎn)需量位居尼龍、聚碳酸酯等五大通用工程塑料之后，有第六大工程塑料之稱(chēng)。其化學(xué)性能優(yōu)良，可廣泛用于紡織、電子電器、汽車(chē)零部件制造等許多行業(yè)。近年來(lái)，PPS的全球市場(chǎng)需求在8萬(wàn)噸/年以上，且每年的世界平均消費(fèi)量以年均15%左右的速度遞增，我國(guó)消費(fèi)量近年來(lái)以年均20-30%的速度遞增，目前除四川德陽(yáng)一家企業(yè)外國(guó)內(nèi)尚無(wú)其他規(guī)模化生產(chǎn)企業(yè)。公司目前已完成PPS的中試生產(chǎn)，產(chǎn)品性能穩(wěn)定，與進(jìn)口產(chǎn)品具有一定可比性，首期規(guī)模化生產(chǎn)計(jì)劃建設(shè)5000噸產(chǎn)能，預(yù)計(jì)明年下半年或年底有望投產(chǎn)，以目前市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算，PPS將可以保持相當(dāng)高水平的毛利潤(rùn)率，其盈利能力與VE將不相上下，長(zhǎng)期來(lái)看有望成為與VE業(yè)務(wù)比肩的公司新業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。
盈利預(yù)測(cè)：我們預(yù)測(cè)公司2012-2014年EPS分別為1.35、1.53和1.69元，作為國(guó)內(nèi)重要的原料藥/精細(xì)化工企業(yè)，公司在項(xiàng)目選擇、研發(fā)中試、運(yùn)營(yíng)管理等方面具有相當(dāng)優(yōu)勢(shì)，短期內(nèi)公司維生素產(chǎn)品雖然價(jià)格相對(duì)低迷，但仍處于穩(wěn)定的寡頭壟斷的格局，為公司的運(yùn)營(yíng)和研發(fā)提供充裕資金，而從中長(zhǎng)期來(lái)看香精香料業(yè)務(wù)和新材料業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)則有望推動(dòng)公司成為精細(xì)化工領(lǐng)域的龍頭，維持對(duì)公司的“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：VE價(jià)格持續(xù)低迷，香精香料、PPS等業(yè)務(wù)低于預(yù)期。
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