境內(nèi)外人民幣遠(yuǎn)期匯率趨近利率平價
近一段時期以來，境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場美元升水幅度顯著擴(kuò)大。10月11日，境內(nèi)銀行間遠(yuǎn)期市場(CNY DF)和香港可交割遠(yuǎn)期市場(CNH DF)1年期報價美元分別升水 1580個和1418個基點(diǎn)，較7月末分別上升600個和455個基點(diǎn)。這種變化是當(dāng)前人民幣緊、美元松的本外幣利差結(jié)果，反映出境內(nèi)外人民幣遠(yuǎn)期匯率趨近利率平價。
根據(jù)利率平價(Interest Rate Parity)，兩種貨幣之間的遠(yuǎn)期匯率由利差決定，高息貨幣遠(yuǎn)期貼水(貶值)，低息貨幣遠(yuǎn)期升水(升值)。
境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場美元升貼水率趨近本外幣利差。以外匯市場和貨幣市場的真實(shí)價格檢驗(yàn)上述等式可以發(fā)現(xiàn)(見圖1)，境內(nèi)外遠(yuǎn)期市場美元升貼水率走勢正趨近本外幣利差水平，其中境內(nèi)市場已基本一致。境內(nèi)美元貨幣市場定價通常以Libor為基礎(chǔ)加減點(diǎn)差，貨幣經(jīng)紀(jì)公司的報價顯示目前點(diǎn)差微小，10月11日6個月期限點(diǎn)差為27個基點(diǎn)。而境外人民幣貨幣市場的利率水平仍明顯低于境內(nèi)，10月11日6個月期限的境內(nèi)外利差為80個基點(diǎn)。因此，Shibor-Libor可以基本反映境內(nèi)的本外幣利差水平，但高估了境外的利差水平。這意味著圖1中境外實(shí)際的本外幣利差曲線應(yīng)下移，CNH市場遠(yuǎn)期美元升水率的缺口收窄，正說明境外人民幣遠(yuǎn)期匯率也趨近利率平價。
美元流動性寬松是本外幣利差收窄的主要原因。以6個月期限利率為例(見圖2)，今年7月份以來人民幣Shibor累計下降33個基點(diǎn)，降幅為7.5%，而美元Libor累計下降13個基點(diǎn)，降幅為17.2%，本外幣利差擴(kuò)大，顯示美元流動性相對人民幣更趨寬松。這種變化有三個方面的基本原因：一是美聯(lián)儲QE3推動全球美元流動性進(jìn)一步寬松，美元利率持續(xù)走低；二是人民幣匯率預(yù)期變化影響境內(nèi)企業(yè)的美元存貸款行為，貸款減、存款增推動境內(nèi)美元流動性轉(zhuǎn)向?qū)捤桑蝗茄胄幸阅婊刭彏橹鞯墓_市場操作對人民幣中長期流動性的緩解作用有限，人民幣利率難以持續(xù)、顯著走低。人民幣緊、美元松的貨幣市場狀況，引導(dǎo)外匯市場上即期賣匯、遠(yuǎn)期買匯的外匯掉期融資性交易增多，從而推動即期美元走弱(交易價轉(zhuǎn)向中間價升值區(qū)間)、遠(yuǎn)期美元走強(qiáng)(美元升水?dāng)U大)。(賈寧 劉翔)
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